2007年的大牛市，有色金属行业依旧牛气冲天，在人民币升值和通货膨胀预期下，金属资源稀缺性带来的价值重估使得有色金属股票继续“光芒四射”。
我们判断2008
年有色金属行业依旧高位运行，金属价格、规模和资源扩张仍然是2008年行业的投资主线。高金属价格使资源类企业保持高盈利能力、规模和资源扩张将推动优质公司更快地实现价值成长。
全球金属需求可能减弱
西方国家基本金属消费相对疲软
OECD（经济合作与发展组织）领先指标一直都是工业生产，钢铁和基本金属需求的领先指标。最新公布的10月份OECD领先指标数据进一步下滑，这与最近公布的主要OECD国家的采购经理指数是一致的。西方国家OECD领先指标的下滑预示着2008年基本金属需求将比较疲软。
美国房地产与制造业对基本金属需求预期将下降
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次级贷款危机使美国建筑地产行业遭到重创；
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美国制造业情况也不容乐观；
中国是全球金属需求增长的决定因素
中央经济工作会议在部署明年经济工作时明确提出，明年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。我们预期中国在2008年仍然会保持较高的经济增长速度，据预测，2008年的GDP将保持约10.8%的增长率，虽然较2007年11.6%的增长略有放缓。在中国的固定资产投资上，我们预期2008年中国固定资产投资仍然会保持较高的增速。中国经济增长与国定资产投资增速继续保持较高水平将支撑我国基本金属的消费。
金属市场流动性依然充裕
虽然在次级债危机的影响下，全球流动性有紧缩的迹象，但投资者出于回避金融市场、特别是债券市场和衍生品市场风险的要求，流入商品市场的资金反而增加。就中期流动性而言，美国、欧洲等主要经济体进入减息周期将进一步增加全球的流动性。在全球主要经济体进入减息周期的环境下，以中国为代表的新兴经济体本身就存在流动性过剩的情况下，未来全球的流动性很难有突然的紧缩。
2008年新矿工程进度低于预期
资源性的有色金属供给瓶颈存在于金属矿的供给，而金属矿的供给一般与一个建设周期前投入到生产中的资本正相关，在行业景气、投资回报率高时投入到有色金属行业中的资本较多。预计2008年金属矿增量仍将以扩产矿为主，我们预计的铜精矿、锌精矿的产量增速为6.9%、7.3%，与2007
年相比没有显著提升。
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未来行业不确定性大 产量损失持续高水平
形成本轮金属牛市的根本原因是需求的持续旺盛和金属供给的短缺。而造成金属短缺的一个重要原因就是供给的损失量远远超过历史水平，造成了金属产量屡屡低于预期，我们预期在行业集中度越来越高、生产难度加大、需求旺盛的条件下，金属供给损失量高于历史水平将成为常态。
行业整合往往先于产量扩张
我们认为长时间的金属牛市的进行和市场对全球新兴国家经济的持续高速增长的预期使得资源价值得到重估，这刺激了行业内巨头对资源价格控制的欲望，使得行业的整合往往先于产量的扩张。我们认为行业供给集中度与产量损失具有一定相关性，行业集中度高的金属品种产量损失较大，供给的弹性较小。
矿石品位下降使产量低于预期
经济高速增长使得对金属的需求史无前例，过度开采造成的矿石品位的下降已显现出来，使得供给的产量损失加大。在目前供需处于较平衡状态下，金属矿产供给的不确定性成为了短期影响金属供求甚至金属价格的主要因素，一个偶然事件往往成为商品基金的炒作对象，在供求关系趋势不显著时，供给的不确定性往往能够很大程度影响短期的金属价格。
成本上升使扩产更为慎重
全球能源、劳动力价格以及资源价值被重新认识后造成的成本的上升非常显著，生产成本上升使得金属价格支撑点提高，而且在金属需求旺盛的条件下，通过金属价格上涨来转移成本往往可能，生产成本的相对上升幅度在资源类产品极高利润率的情况下对利润敏感性很低。但是生产之外的额外税、政策成本的加大使得金属厂商对于金属的扩产往往慎重。
主要有色金属子行业分析
2007
年的各基本金属价格出现分化，镍、锌、铝略有下滑，铅、锡、铜上涨，但目前的金属价格仍远高于历史水平，行业整体依然位于景气周期。从历史看，金属周期一般与经济周期运行同步，金属行业景气下降往往起源于全球经济的景气下降。2008年中国及其它新兴经济体的快速增长大大弥补西方经济放缓的影响，全球经济增长依然良好，流动性依然充裕，因此我们判断金属价格整体维持高位，但波动加剧，且由于各金属供需的差异，价格继续分化。我们对未来的铜、锡、黄金和铝价较看好。
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铝：高安全边际
选择兼顾成长性和成本优势的企业
2007
年国际铝市显现高供给、高需求的特征，基本实现供需平衡。我们认为出口政策的实施会改变国内外铝价的比价关系和促使相关产业继续向国内转移，对全球的铝需求影响有限。另外，LME
远期铝合约价格的高企说明市场对于未来铝前景的看好。
◆ 需求最看好：预计2008
年铝需求增速达23.58%，全球铝需求增速为9.66%；
◆ 供给趋于平稳：预计2008、2009
年全球铝产量增速为11.3%和7.08%，增速趋于平稳；
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行业整合促使行业健康发展；
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高安全边际的铝价格：氧化铝价格重新紧张、可压缩利润空间已不大；
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选择兼顾成本优势和成长性的企业：建议关注中国铝业、关铝股份、焦作万方、新疆众和、阳之光等。
铜：供需偏紧 相对低估
我们认为铜仍然是2008
年最值得看好的品种，供给增速提升有限使供需仍偏紧，价格上涨的可能性较大，另一方面相对其他金属品种来说铜板块相对低估。
◆ 需求平稳；
◆ 供给增速难以大幅提升；
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建议关注：江西铜业、云南铜业。
锌：不容乐观
2007 年锌价较年初走低，基本面大幅改观是价格走低的主要原因，我们预计2008
年，
全球锌市过剩的局面很难改变。
◆ 供给高增速；
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需求难有惊喜；
◆ 锌价短时期内难以走高；
黄金：货币属性主导价格趋势
黄金价格在2007
年三季度开始走高，次级债危机引发全球金融体系不稳定与美联储降息等事件只是导火索，根本上仍是国际货币体系的不稳定引发对黄金的投资需求不断扩大。我们仍然判断目前的黄金价格是由其货币属性主导，黄金价格与美元指数、通货膨胀率、国际政治形势等密切相关，在这些因素改变前，黄金的价格趋势不应发生改变。
镍：下跌空间有限
镍价从高位暴跌反映了镍价高企后不锈钢产量的大幅削减，主要体现在不锈钢订单的减少和不锈钢含镍等级的削减，这也说明了镍的需求价格弹性较大。我们预计2008
年镍过剩量减少，同时我们认为镍厂商集中度高且受镍铁生产成本的支撑，镍价继续走低的可能性很低。
锡：需求有望超预期
国内锡价由于取消部分企业福利退税后目前涨至15
万/吨，远高于国际价格涨幅，刺激9月后锡进口量大增，但目前国内锡价未出现明显回落，说明现货需求旺盛。我们认为未来锡行业受环保标准、政策等影响有可能需求超预期，在印尼的出口政策没有大变化的情况下，锡价向上趋势没有改变。
关注小金属行业整合带来的机会
稀土、钨、锡、钼等金属都是我国具有资源优势的小金属，国家都在对这些行业进行治理和整合，我们将密切关注这些行业治理、整合的进程。
行业整合、资源和规模扩张加剧
国际大型矿业并购加剧
从行业发展角度考虑，在一个技术发展较为成熟、资本密集型的行业里，整合是的确更能促进行业发展。受以上因素的驱动，我们认为未来一年国际矿业并购将加剧，全球有色金属行业的集中度将继续提高，并且推动国内有色行业的整合。
央企成为国内行业整合的主导力量
在国外矿业整合的大背景下，国内公司整合的欲望同样强烈，资源多元化、产业一体化的大型综合类矿业公司是发展的目标，中国铝业整合国内电解铝行业使得自身由氧化铝企业转型为综合铝制品生产商就是一个成功案例。整合将使得优质资产集中，企业抗风险能力增强，未来发展潜力扩大，竞争优势突出。
海外资源扩张拓升发展空间
由于国内资源有限，具备实力的国内有色金属企业选择海外扩张作为企业未来发展的重要增长点。我们认为更多的优秀企业会采取海外资源扩张的模式来实现自身的价值成长。
行业估值优势消失
成长性受到质疑
2007 年前三季度A
股有色金属公司整体净利润同比增长率42.93%，低于整个A 股市场67.60%的增速。有色行业未来两年的复合增长率为20%左右，低于整个A
股市场平均水平，但有色金属行业的整体估值水平却与整个A
股市场相近，从成长性看，有色行业估值略高，但其中的小金属、铜行业从成长性看估值有吸引力。
高盈利有望持续
金属价格维持高位将使得有色金属行业的盈利水平继续高于整个市场的平均水平，这也是有色金属行业高估值的主要支撑因素之一。有色行业的REP
指标较整个市场均值低，这符合市场认为有色金属行业已处于周期高点，盈利能力很难进一步提高的预期。
相对国际公司估值优势消失
目前A 股有色金属行业2007 年动态市盈率约36.4 倍，2008
年动态市盈率为29.4 倍，整个A 股市场2007、2008 年动态市盈率分别为38.2、29.1 倍，以静态市盈率计算的相对市盈率为0.78，以2007
年动态市盈率计算的相对市盈率为0.95，而与国际市场平均的0.8 的水平相比，已不具有优势。
外延式扩张给予估值溢价
有色金属行业的并购整合及企业的资源扩张在未来将持续活跃，优质资产的注入可以显著增厚上市公司的业绩，降低其估值水平。中国铝业、云南铜业、中金黄金、中色股份、江西铜业、包钢稀土、关铝股份、中钨高新、株冶集团、贵研铂业、厦门钨业、西部矿业等公司都存在外延式增长的可能，市场给予他们的估值中都有所体现。
风险提示
美国经济表现低于预期
美联储开始降息周期，往往是经济景气下行的先行指标，美国经济增长低于预期甚至衰退的可能性都存在，那将对全球经济都产生影响，金属需求的增长放缓，改变供需平衡，金属价格低于预期；另一方面，次债对美国乃至全球的金融系统造成的影响可能使得全球金属市场的资金面发生变化，使金属价格产生预期外的下降。
金属矿供应损失低于预期
目前金属矿供应损失的数量远高于历史水平，这对有色金属的价格支撑作用较大。如果金属矿的供应损失量出现大的下降，对金属价格产生不利影响。
行业调控力度加大
我们认为未来一年国家对于有色金属行业的调控政策仍将继续，但仍遵从有效合理地利用资源、节能减排、限制资源、高能耗产品出口等主线，我们认为这都会增加相关上市公司的盈利的不确定性，是未来行业的主要风险之一。
投资策略
综合考虑行业运行、估值、成长性等因素，我们建议投资者关注规模快速扩张且具有技术优势的金属加工类企业。
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重点公司点评
中国铝业（601600）：专业化+一体化+国际化
中国铝业是中国国内最大的综合铝制品生产商，是中国铝行业整合的主导者，是铝行业中唯一涉及海外业务的公司；目前氧化铝产能世界第二、电解铝产能全球第四。作为中国乃至全球最规模最大最专业化的综合铝生产商之一，其必将成为国内铝行业整合的主导者。同时中国铝业的一体化进程加快将使得公司在行业竞争中处于优势地位。
江西铜业（600362）：相对低估+资源优势
江西铜业是我国铜行业的龙头企业。我们看好公司在冶炼规模提升后的国内外资源扩张，公司通过“战略合作”的模式与中冶、五矿等央企共同进行海外资源扩张大大拓展了公司的发展空间。
关铝股份（000831）：规模扩张+成本下降
随着关铝集团公司的股权划转即将完成，五矿将成为公司的实际控制人，公司未来的发展步伐会加快。扩产现有小规模生产线、高纯铝生产线开工、集团电厂投产、氧化铝供应得到保障将促使公司成为具有成本优势、快速成长的铝一体化企业。
